来源：刘旷

　　2024年以来，聚水潭、多点数智、七牛智能、云知声、百望股份、声通科技等在内的多家SaaS企业齐聚港交所冲刺IPO，最终有人欢喜有人愁。

　　聚水潭应该是最发愁的那一个，因为号称国内最大电商SaaS ERP提供商的它，已经被拒两次了。2023年6月19日，聚水潭向港交所递交上市申请，无疾而终；2024年3月21日，聚水潭于二次递交的港股招股书满6个月，于9月23日已失效。

　　聚水潭两次冲击香港主板上市均以失败告终，原因为何？

　　IPO之路：一路坎坷

　　众所周知，聚水潭是一家电商SaaS产品供应商，提供一站式的SaaS产品和服务。聚水潭ERP 是其最核心的SaaS产品，提供的主要功能包括订单管理系统（OMS）、仓储管理系统（WMS）、采购管理系统（PMS）及分销管理系统（DMS）等等。

　　中国电商市场发展迅速，为聚水潭提供了业务发展空间和众多合作机遇，其业务也曾有过顺势增长。据聚水潭招股书数据，2023年总收入和年度经常性收入分別达697.2百万元人民币和850.1百万元人民币，2021年至2023年的复合年增长率分別为26.8%和30.4%，有一定增速，但相比新能源等其他快速爆发行业动辄超过100%的增长率，聚水潭的这份“成绩”也算不上亮眼。

　　只不过，较为光鲜的表面背后还隐藏着诸多挑战与竞争压力。聚水潭IPO告败，SaaS行业和聚水潭内部潜藏的许多问题也一一暴露。

　　一方面，聚水潭深陷增收不增利怪圈泥潭，连年巨亏、负面缠身，很难不让人怀疑其内部运营与战略考量存在问题。

　　招股书显示，2021年至2023年，聚水潭公司营业收入分别为4.33 亿元、5.23 亿元人民币及6.91亿元人民币，亏损分别为2.54 、5.07 亿元、4.09亿元，三年亏损12.51亿元；资产负债更令人担忧，2020年至2023年，聚水潭的资产负债率分别为165.26%、170.24%、203.74%、310.07%，面临较高的偿债压力‌。

　　另一方面，受宏观经济环境的变化、行业竞争加剧等影响，SaaS企业在港股股价普遍低迷，聚水潭上市前景不乐观，股权投资机构、基石投资者、股民投资聚水潭，可能无法从持有聚水潭股票获得预期收益，甚至存在遭受严重亏损的风险。

　　近几年，港股SaaS企业股价表现都不太理想：有赞股价从2021年最高的4.52港元/股，跌到现在长期在0.1港元/股附近挣扎；微盟则从2021年最高的33.5港元/股跌至现在1.5港元/股左右；七牛智能10月16日港股上市首日就破发大跌近57%。

　　如此可见，聚水潭IPO告败原因很多，既有内部管理和战略执行的拖累，又有外部环境变化的影响。

　　盈利迷雾未散，造假风波再起

　　聚水潭港交所敲钟无望，财务问题严峻是其一，市场口碑不佳是其二。

　　前文提到，聚水潭连年亏损累计亏损额高达12.51亿元，资产负债率更是超过300%，严重亏损。更明显的数据是，2023年聚水潭录得流动资产11.49亿元，而流动负债总额达到了12.91亿元，流动负债大于流动资产，已出现“资不抵债”。

　　与此同时，聚水潭研发和销售及营销成本居高不下，盈利遥遥无期。聚水潭在招股书中坦言，

　　2023年销售及营销开支3.44亿元，研发开支2.339亿元，预期随着规模扩张仍将继续产生亏损，短期内无法实现盈利。

　　简单来说，聚水潭当前造血能力堪忧，上市募资“补血”迫在眉睫，却苦于缺乏支撑股价的完美财务表现。

　　更严峻的问题是，新浪财经爆料聚水潭花钱买报告，市场份额数据“注水”在前，聚水潭二次递表的保荐机构中金公司、会计师事务所普华永道，因思尔芯IPO财务造假、恒大财务造假被处罚在后，聚水潭IPO数据是否也会存在造假猫腻？说不清了。

　　新浪财经曾指出，聚水潭电商运营SaaS市场份额第一的数据来自灼识咨询报告，而这份报告是聚水潭向灼识咨询支付了人民币96万元“买”来的。此外，2023年6月，聚水潭递交的招股书中，聚水潭同意向灼识咨询支付人民币60万元作为编制报告的费用。

　　聚水潭二次上市提供的招股书数据的可信度，也因保荐机构、会计师事务双双深陷财务造假危机，蒙上一层阴影。

　　9月13日，财政部和证监会因“恒大地产事件”分别对普华永道作出处罚，合计罚没4.41亿元；10月26日，券商巨头中金公司因上海思尔芯技术股份有限公司IPO保荐业务未勤勉尽责，被证监会给予警告，罚没800万元。并且中金公司作为聚水潭的保荐机构，其旗下的中金共赢基金参与了2020年6月对聚水潭的C轮融资，持有聚水潭约2.5%的股权，这就让人怀疑中金公司作为利益相关方，在对聚水潭上市辅导过程中可能存在“开绿灯”的情况。

　　更有甚者，有市场传闻称，聚水潭二次递表后找到腾讯控股相关机构做基石投资者，但腾讯控股相关机构在尽调时可能出现了查出聚水潭财务造假的情况，并对此很生气。这条网络传言真假难辨，但因为有了买报告、数据注水的“前科”，聚水潭的辩白显得无力。

　　实控人离婚疑云引猜想

　　聚水潭实控人骆海东离婚风波现状不明，是否隐藏股权风险也是当前市场关注的焦点之一。

　　2020年，聚水潭创始人骆海东曾对外宣称，“聚水潭有实力上市，但要到2021 年上半年再去考虑IPO”。2021年，聚水潭明显有上市的意图，却一直推迟到2023年才递交招股书，或与实控人股权冻结有关。

　　公开资料显示，2020年底骆海东因离婚纠纷，所持有的股权19.65%全部被冻结，直至2022年底才解冻。

　　因为有了前车之鉴，投资者更关注聚水潭实控人骆海东的婚姻状况，可是聚水潭二次递表的招股书并未披露骆海东离婚纠纷的最新进展情况。未来是否会风波再起？无从知晓。

　　目前可以肯定的是，聚水潭实控人骆海东的婚姻状况如若再次发生变化，或者存在其他与股权相关的法律纠纷，会进一步引发股权结构的变动风险。二次递表招股书透露，骆海东截至最后实际可行日期的股权概约百分比为43.98%，但其中仅21.4%的投票权为骆海东持有，其他22.58%投票权则是通过投票代理协议控制。

　　假设骆海东的离婚纠纷尚未平息，未来一旦涉及离婚财产分割，可能导致其直接持有的聚水潭投票权比例大幅下降，甚至可能降至10%左右的水平。这一潜在变动无疑会对聚水潭实际控制权的稳定性构成显著风险。

　　投资者的担忧并不无道理，毕竟市场上不乏上市公司因实控人陷入离婚纠纷，而错失上市良机的先例。

　　对赌到期逼近无疑雪上加霜，聚水潭冲IPO何去何从？

　　资本市场的低迷或许将成为压垮聚水潭的最后一根稻草。

　　过去，SaaS行业备受资本热捧，SaaS企业大多依赖融资实现快速扩张，彼时资本市场呈现出一片繁荣景象。当前，SaaS产业的投融资环境正趋向成熟与理性，投资者的态度变得更为审慎，对大规模投资SaaS企业的意愿显著下降。

　　SaaS行业融资笔数和金额均呈现断崖式下跌。据IT桔子数据显示，2023年1-7月，SaaS行业共发生投融资50笔，而2021年、2022年同期为153笔、120笔；投融资金额为43.52亿元，而2021年同期为258.2亿元、2022年为142.37亿元。2024年上半年，SaaS企业获得融资的消息也寥寥无几。

　　这种资本态度的转变，直接导致SaaS企业面临运营困难和扩张受阻的挑战，流血上市的SaaS企业更不在少数，部分企业更是濒临破产边缘，聚水潭的日子也不好过。

　　一方面，聚水潭亏损严重、现金流紧张、融资艰难，财务状况持续恶化将进一步加剧其困境。

　　据了解，2015年至2020年，聚水潭先后获得了7轮融资，总金额近15亿元‌，投资方包括阿米巴资本、元璟资本、红杉中国、中金资本等‌知名机构，这一成绩无疑彰显了市场对其早期潜力的认可。然而4年过去了，聚水潭仍无法再在一级市场获得资本的青睐。

　　另一方面，聚水潭与资方签订了诸多对赌协议并且对赌时间逼近，这对于盈利无期、业绩承压的聚水潭而言，无疑是雪上加霜。

　　众所周知，对赌协议中通常会约定，如果目标公司未能在规定的时间内上市，投资方有权要求目标公司的股东或实际控制人按照约定的价格回购其持有的股份。聚水潭最后一轮融资是协议日期是2020年6月2日，若未能在2025年6月2日之前上市，就需要履行回购条款。

　　根据招股书，2023年聚水潭的非流动负债中存在31.28亿元的可转换可赎回优先股。这些优先股均源自公司前7轮的融资活动，它们犹如一枚潜在的“定时炸弹”，炸或者不炸取决于聚水潭能否成功上市。

　　二次递表失效，再次让聚水潭的IPO增添了未知和风险，留给聚水潭的时间已经不多了。如果聚水潭无法解决上述的巨额亏损、股权潜在风险、身陷造假疑云等一系列问题，那么很可能就此无缘资本市场！