摘 要
核心内容：本次政治局会议在12月9日召开，分析研究2025年经济工作，在总体要求及宏观政策等方面给予了更为积极的表述定调。
经济形势上，没有过多强调内外压力及不确定性，仅针对重点领域风险表述为“化解有序有效”，更为积极的是“全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成”，表明四季度经济加快恢复。
总体要求上，稳中求进的总基调不变，但在宏观政策及重点领域上的表述更为积极，“更加积极有为的宏观政策”“稳住楼市股市”的说法较为直接，也更为有力，要为实现“十五五”良好开局奠定基础。
宏观政策上，财政政策“更加积极”和货币政策“适度宽松”，总体基调也更加的积极，“积极有为”表明政策力度和手段都会继续加码；逆周期调节延续，但与之前不同的是要加强“超常规”的说法，表明在存量政策落实推进下，增量政策的积极谋划也未停止。
内需上，提振消费仍是重点，全方位扩大则表明除了当前商品消费的以旧换新，服务消费的产业政策也需要进一步加码；投资端，基建侧重着力形成更多实物工作量，地产关注止跌企稳的进一步安排动作，收储规模也有望增加，中央可能更大程度参与地方收储。
产业政策上，进一步强调科技创新、自足可控、新质生产力、“卡脖子”技术等，聚焦新质生产力培育、产业转型升级等，国企改革也会进一步推进。
核心影响：
① 短期来看，国内政策宽松态度进一步强化，有利于提振市场情绪，改善近一个月的平稳走势；同时，为配合化债推进下地方政府债券发行，年底前央行或有再度下调存款准备金率的可能，幅度大概0.5个百分点，向银行体系释放长期资金约1万亿，均有利于权益资产和商品或有一定反弹。
② 中长期来看，2025年国内政策转向态度较为积极，但在地产拖累仍在、出口下半年承压的稳增长模式下，预计2025年经济复苏力度偏温和，重点关注后续中央加杠杆力度和贸易摩擦节奏。对权益市场而言，短线关注复苏交易中消费相关板块的机会，中期主线看科技创新、自主可控等新质生产力。对债券市场而言，市场对政策的“强预期”以及财政的加码发力或会抑制市场情绪，利率短期仍有下行空间。对大宗商品市场而言，国内政策积极但基本面尚未走出周期企稳向上，加上美国制造业周期强势复苏概率偏低，大宗商品整体趋势上涨概率不高，结构性机会更大，若房地产景气度能明显改善，建筑需求修复加快，有色和黑色的分化则能改观。
风险：国内政策落地不及预期、海外环境变化超预期。
正 文
1． 背景分析：12月会议为来年定调
2024年9月26日召开的政治局会议，分析了经济形势，提出了有力度的支持经济政策，大力提振了市场信心，但主要集中在货币宽松及化债上。而11月8日国常会上财政部推出10万亿化债新政，但市场普遍认为这些财政刺激的力度尚不足以满足当前经济复苏的需求，进而市场情绪有所降温，权益资产和大宗商品价格走势都出现了一定的回调。12月是年末重要的会议时间点，市场对12月中央政治局会议和中央经济工作会议的关注度较高，希望能在消费、地产、民生等方面进一步释放积极信号，再次提振市场情绪回暖，带动经济复苏加速。本次政治局会议在12月9日召开，分析研究2025年经济工作，在总体要求及宏观政策等方面给予了更为积极的表述定调。
表1：中央政治局会议要点对比
2． 政治局会议释放积极信号
经济形势上，肯定当前经济运行总体平稳、稳中有进，积极因素有所增多，没有过多强调内外压力及不确定性，仅针对重点领域风险表述为“化解有序有效”。更为积极的是“全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成”，这与9月政治局会议的“努力完成”有明显不同，表明在9月底的一系列政策加力下，四季度经济加快恢复，促进今年可完成5%的增长目标。
总体要求上，稳中求进的总基调不变，但在宏观政策及重点领域上的表述更为积极，“更加积极有为的宏观政策”“稳住楼市股市”的说法较为直接，也更为有力，要为实现“十五五”良好开局奠定基础。
宏观政策上，鉴于明年可能继续稳增“保5%”，加上还有加征关税2.0等外部冲击影响，宏观政策的总体基调也更加的积极，“积极有为”“系统集成、协同配合”表明政策力度和手段都会继续加码；逆周期调节延续，但与之前不同的是要加强“超常规”的说法，表明在存量政策落实推进下，增量政策的积极谋划也未停止。
财政政策“更加积极”，一方面各种专项债以及中长期特别国债的发行使用范围，需要重点关注其投向是不是能够带动更高的货币乘数从而能够达到最大的财政刺激效果，另一方面加大财政赤字率预计是大概率事件，短期可能看到提前下达2025年专项债额度。
货币政策“适度宽松”，表明在总量上还会有降准、降息的空间，继续引导利率下行，重点关注量的宽松空间；在总量适度宽松下，结构性工具仍是发力重点。
内需上，“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”，提振消费仍是重点，全方位扩大则表明除了当前商品消费的以旧换新，服务消费的产业政策也需要进一步加码；投资端，基建侧重着力形成更多实物工作量，地产关注止跌企稳的进一步安排动作，收储规模也有望增加，中央可能更大程度参与地方收储，有利于带动动固定资产的投资效益改善。
产业政策上，要“以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系”，进一步强调科技创新、自足可控、新质生产力、“卡脖子”技术等，聚焦新质生产力培育、产业转型升级等，“标志性改革举措”加快落地见效，国企改革也会进一步推进。
生态政策上，要“协同推进降碳减污扩绿增长，加快经济社会发展全面绿色转型”，是11月国务院印发《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》中提出要以碳达峰碳中和工作为引领，健全绿色低碳发展机制的延续，后续生产端在“降碳减污”上会有所作为。
其他方面，资本市场没有过多表述，从“稳楼市股市”，防范化解重点领域风险和外部冲击，预计促进价格企稳回升，让楼市和资本市场的财富效应带动经济预期回升的方向未变。社会民生上，没有有关就业和收入等方面较为细节的提法，但提出“要加大保障和改善民生力度”，从总体基调上也是偏积极指向的。
3． 中央经济工作会议前瞻
12月政治局会议一般被视为中央经济工作会议的“前奏”，政治局会议的一些定调基本会延续到经济工作会议中。本次政治局会议基调较为积极且有加力倾向，表明国内政策转向态度进一步强化，预计中央经济工作会议的政策表态也会更为积极，政策的力度会有所加大，对提振内需的重视也会更高。若在本次政治局会议传递的政策积极基础上，中央经济工作会议再有对传统经济与高质量发展关系、企业欠款对经济的影响、居民需求提振方式、新生人口对中长期经济趋势的影响、产能过剩等相关讨论，则可理解为国内政策态度强化会侧重促进扭转当前市场基本面不强的预期。具体方面，基于本次政治局会议的主要内容，预计12月中央经济工作会议在消费、地产、化债及产业政策等方面会有进一步明确的走向。
表2：近年中央经济工作会议的总体要求和主要任务
消费上，2024年政策除推动汽车、家电等以旧换新，还在全国范围内推动电动自行车以旧换新，2025年预期以旧换新延续扩容，超长期特别国债支持消费力度或提升一倍至2000-3000亿元，消费电子等产品有望纳入政策支持范围，有望带动消费增速提升2个百分点。另外，7月底出台的促服务消费高质量发展文件，关注从供给侧构建文旅、养老、托育等服务新体系带动的消费供给。
房地产方面，在止跌回稳目标下，城中村改造、收购限制土地及收储、需求侧政策放松等政策处于促进落实的窗口期，其中“新增实施100万套城中村改造和危旧房改造”若在2025落地可拉动地产投资增速2.3个百分点，同时关注后续规模是否会进一步扩容。供给端，新增专项债用于闲置土地收购有望改善房企资金压力，提升保交付意愿和施工积极性，关注推进的进度；需求端，预计高能级城市限购放松仍将逐步落地，在止跌企稳政策的促进下，购房需求有望稳定释放。
化债方面，11月8日国常会已经明确2028年前的隐性债务清偿节奏及资金来源。在政策推进下，地方政府将借专项债等加快清偿，后续关注用于置换的专项债额度下放和发行的进度节奏。预计新增专项债大概率将用于加快偿还地方拖欠的企业账款，或通过补充政府性基金收入用于投资项目类支出；新增的6万亿元的债务限额预计将以特殊再融资债形式发行，同时还要关注是否有关于构建长效机制从根本上防范隐性债务风险的表述，严控新增隐债。
产业方面，或涉及产业升级、自主可控和民企参与，聚焦被海外“卡脖子”的关键环节；或在因地制宜发展新质生产力的要求下，统筹推动传统产业升级与新兴产业发展，或使用特殊长期国债支持新兴领域的设备采购。国企改革方面，并购重组会是央国企增强核心竞争力的重要路径。
表3：财政部在10月和11月两次会议中的主要表述
4． 对市场的主要影响
短期来看，国内政策宽松态度进一步强化，有利于提振市场情绪，改善近一个月的平稳走势；同时，为配合化债推进下地方政府债券发行，年底前央行或有再度下调存款准备金率的可能，幅度大概0.5个百分点，向银行体系释放长期资金约1万亿，均有利于权益资产和商品或有一定反弹。而中长期来看，2025年国内政策转向态度较为积极，但在地产拖累仍在、出口下半年承压的稳增长模式下，预计2025年经济复苏力度偏温和，重点关注后续中央加杠杆力度和贸易摩擦节奏。对权益市场而言，短线关注复苏交易中消费相关板块的机会，中期主线看科技创新、自主可控等新质生产力。对债券市场而言，市场对政策的“强预期”以及财政的加码发力或会抑制市场情绪，利率短期仍有下行空间。对大宗商品市场而言，国内政策积极但基本面尚未走出周期企稳向上，加上美国制造业周期强势复苏概率偏低，大宗商品整体趋势上涨概率不高，结构性机会更大，若房地产景气度能明显改善，建筑需求修复加快，有色和黑色的分化则能改观。
编辑：武宇杰
审核：韩业军/F0273312、Z0003142/
复核：何牧
报告制作日期：2024年12月9日
交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号
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