来源：中粮期货研究中心

　　摘要

　　近期期镍走势就像区间内的布朗运动，没有趋势性行情。尽管伦镍在11月跌至近年新低15460美元，但受人民币贬值影响，上海镍价下探至122110元，未跌破前低119300元，整体在122000至129000元区间震荡。年底印尼镍矿供应充足，尽管市场本周关注了RKAB配额审查，但终端需求减弱，下游备货意愿不强，市场观望情绪浓厚，期待新的市场驱动因素。本文将从基本面分析可能的新驱动因素。

　　一

　　国内去库的供需平衡表

　　从中国供需平衡表来看，1-10月国内原生镍呈现去库状态，去库量达2.62万吨，主要集中在镍铁端。然而，由于纯镍过剩，国内增加LME交仓，尽管供需平衡显示去库，但对国内市场影响有限。不锈钢原料NPI看似去库最多，但并未听说有钢厂缺货，反而是不锈钢厂议价能力增强，镍铁价格逐步下行。

　　国内镍铁和硫酸镍产量均下滑，1-10月镍铁产量28.55万镍吨，同比下降13.16%；原生料产硫酸镍产量26.4万镍吨，同比下降5.0%。镍铁产量下降导致国内镍矿进口量明显减少，1-10月中国镍矿进口量同比下降14.8%，但国内港口镍矿库存量处于同期高位，表明镍铁厂仍在降低原料库存，对后市持悲观态度。

　　三元材料增长乏力，国内进口的高冰镍和MHP的增量基本流向电积镍，这部分量不单独计入硫酸镍产量，而是直接算入电积镍产量。这导致国内供需平衡虽显示去库，但可交割品电镍增多，镍价仍在探底震荡。

　　二

　　基于镍矿储量长寿和可持续性对RKAB配额影响

　　11月29日消息，印度尼西亚一名高级矿业官员表示，该国将检查矿工遵守环境规则和其他规定的情况，并“重新审查”那些被发现违反规定的矿商的生产配额，以努力确保其储量的可持续性。

　　印尼丰富的自然资源包括铜、金、锡和镍，根据一份名为“RKAB”的文件，矿商获得了年度生产配额，有效期为三年。

　　能源和矿产资源部高级官员Tri Winarno在一次行业会议间隙对记者表示：“已发布的RKAB将接受审查，看他们（矿商）是否遵守规定。”。Tri表示，政府将审查矿工遵守所有法规的情况，包括环境法规。Tri告诉由媒体公司Petromindo组织的会议的与会者，确保印度尼西亚矿石储量的“长寿和可持续性”是政府的首要任务。他拒绝详细说明计划中的审查会如何影响生产配额。

　　据业内人士评述，印尼2025年镍矿RKAB预估量在2.7-2.8亿吨。改为三年一审后，也需要再对2025年配额重新审核是否合规，这是对应11月29日印尼官员讲话内容。审核的内容包括但不限于去年的配额是否用完，是否有超采，超售不符合要求的行为；如果2024年的配额没有用完，那能矿部对2025年的配额量是否会做出调整还不清楚。

　　三

　　预期偏差

　　全球原生镍维持供大于求的基本面，明年镍的驱动是来自矿端，印尼政府对RKAB配额把控。在目前价格水平下，印尼镍矿升水回落至16-17美金，加上12月HPM基价，1.6%品位镍矿价格到厂价在47.2美金/吨，利润水平相对可观。如果镍矿升水持续下降，那印尼政府对RKAB政策影响可能会加强。

　　今年MHP进口增量完全不如预期，除了因价格偏低，矿供应偏紧的影响外，中资企业在印尼的下游前驱体、电积镍等产能陆续释放，印尼自消耗的MHP增加。MHP虽然是市场成本最低的镍项目，但其富余产量不足，对市场难以形成大面积的成本坍塌。近期电镍价格回落，部分产能从高冰镍转回镍铁，电镍原料收紧，有助于缓解电镍累库压力，支撑价格。

　　对于明年RKAB的2.7-2.8亿湿吨的配额，可能因为湿法项目的大增产而出现原料短时供应偏紧的情况。MHP虽然是目前成本最低的镍项目，但因其进矿品位低，矿价的抬升，对其成本有显著影响。在同样的开采成本，运输成本下且有配额限制的情况下，矿商更倾向于优先销售高品位的镍矿，获得更高的收益。成本端对镍的支撑更强。

　　中长期看，镍供应过剩预期收窄，印尼和菲律宾新产镍矿品位持续下滑，印尼有能力做到供应配合着需求，镍矿紧平衡。

　　年内，印尼镍矿供应充足，期镍驱动不明朗；不锈钢因产能过剩和铬铁、镍铁原料价格下跌，未触及大部分钢厂成本线，减产迟迟不兑现。需求端缺乏亮点，短期维持低位震荡，若价格进一步下跌，不锈钢做多的性价比将显现。

　　风险提示：纯镍累库进度、印尼政策变动、新喀供应扰动。

　　作者简介

　　曹姗姗

　　中粮期货研究院 资深研究员

　　交易咨询资格证号：Z0013588

　　余雅琨

　　中粮期货研究院 研究员

　　从业资格证号：F03120965